财政压力下的制度安排：国有企业融资次序的再审视

摘要：与经典资本结构理论的结论不同，我国国有企业的融资次序恰好是倒序的。这一现象有着深刻的政治经济学内涵，本质上它是由国家追求义理性的最大化，缓解财政压力的行为所内生决定的。因此，单纯从西方主流理论出发，不考虑我国转轨经济背景对国有企业融资行为和由此而引致的治理结构所进行的分析，是不得要领的。关键词：融资次序熊彼特希克斯命题一、问题的提出根据梅叶斯梅吉拉夫（myersmajluf）模型，在信息不对称因而可能带来逆向选择的情况下，企业存在一个最优的融资次序（peckingorder），即融资首先通过内部资金，然后再通过低风险的债券，最后才不得不采用股票。他们的理论得到西方国家企业融资行为的经验支持（如表1）。19781985年间，在美国和德国，公司融资额的60以上依靠内部完成的；由于有特殊的主银行制度安排，日本的债权融资比重极高，达到62.1，相应内部融资比重则较美国和德国低。但不管怎样，股...